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最新消息,海底捞将于9月中旬正式上市,定价90~120亿美元。此前已经曝出:机构下单超过10倍超额认购,张勇决定不使用“绿鞋机制”……这背后究竟意味着什么?内参君梳理出了餐饮人不容忽视的5大亮点。

10年一股海底捞

10倍超额认购,成10年来稀缺题材

海底捞将于9月中下旬正式在港交所上市。上周有消息曝出,海底捞已通过港交所聆讯,并启动分析师路演,本周确认基石投资者名单和完成基石协议的签署。

海底捞在港交所上市的股票代码是1994.HK,背后的含义是海底捞成立于1994年。24年来,海底捞发展至320家餐厅,年服务客户超过1亿人。当之无愧成为中国餐饮界的头把交椅。

目前,海底捞的机构意向下单已经超过10倍超额认购。而在4年前,上市的火锅企业呷哺呷哺,招股获超额认购也只有3.07倍。

媒体解读称:“海底捞是近期最受机构投资者欢迎的IPO”、“十年一股,稀缺题材”……



投资人为什么看好海底捞?

国内知名投资机构的分析人士认为主要有3点:

- ➊ -

市场规模大

从规模和门店数上,火锅均为中餐第一大单一品类,市场规模超过20%;从口味上来讲,火锅是东南西北“通吃”的一个品类;从投资逻辑上来说,大市场才有大机会。


△ 过去4年,火锅业年均复合增长率10.2%,高于其他中式餐饮8.7%。数据来源:海底捞招股说明书。


- ❷ -

行业头部优势明显


根据美团点评的数据,全国火锅店铺数2016年保持增长,但2017年转向下跌,细分行业增速低于大盘增速。重点城市竞争激烈,近两年门店数都呈下降趋势,而其中,中高价位的门店数增加,而中低价位的门店数减少。


行业淘汰中体现消费升级,而海底捞作为中高价位的品牌,享受了这一趋势的红利,根据招股书,过去三年业务增长迅速。从投资逻辑来说,行业第一通常会享受高溢价。


△ 海底捞占中高端火锅细分市场额的 8.5%,约占川式中高端火锅市场的13.3%。数据来源:海底捞招股说明书。

中国中式餐饮市场高度分散,在2017年,前5大经营者仅占总市场份额的0.7%。从收入、年客流量、增长率等关键绩效指标看,海底捞在主要中式餐饮品牌中排名第一。在全球的中餐市场,也占据领先地位。


△ 数据来源:海底捞招股说明书。

下图列举了中国5大火锅餐饮集团的经营数据。火锅市场和中式餐饮市场一样也高度分散,前5大经营者仅占市场份额5.5%,海底捞在整个火锅市场的市场份额为2.2%,排名第一。


△ 而其余大型连锁火锅品牌的市占率均不超过1%。数据来源:海底捞招股说明书。

- ❸ -

独特的经营模式


火锅行业普遍是加盟形态,而海底捞是全直营,这体现了海底捞卓越的组织力。近3年内在火锅企业20强内的川渝火锅品牌中,仅海底捞和巴奴为纯直营形态。

火锅行业加盟较难掌控食材和服务品质的一致性。根据九个重点城市的大众点评火锅品类门店数据分析,加盟模式的评分普遍偏低。海底捞在门店数领先的同时,总体评分也是最高的(平均高达9.0)。


△ 自营连锁餐厅的复合年增长率较强。数据来源:海底捞招股说明书。


而海底捞在招股说明书中也非常明确地指出:之所以能实现优质的规模化增长,在于独特的管理理念——“连住利益,锁住管理”。


连住利益指的是,高度统一员工与公司的利益,充分激发增长活力。主要体现在:


“用双手改变命运”——是海底捞的核心价值观。清晰的晋升通道、计件工资等公平的薪酬制度,有效调动员工积极性;


“师徒制”——绑定了店长与海底捞之间的利益。店长不仅可以对本店享有业绩提成,还能在其徒弟、徒孙管理的门店中获得更高比例的业绩提成。


师徒制是海底捞自下而上发展的核心,从而实现裂变式增长。所以海底捞也并不在总部制定固定开店目标,而是根据后备店长储备等因素来合理估算开店能力。



在师徒制下,师傅和徒弟、徒孙之间的利益高度统一,门店与门店的关系形成有效合理的互助关系,能显著提高效率。

锁住管理,指的是控制系统性风险海底捞给予店长较大的门店经营自主权,如门店员工聘用、解约、晋升、折扣、个性化服务等,但总部统一控制系统性风险,为门店提供核心资源和可选服务。

还有一点很重要,海底捞陆续成立了从事相关业务的独立专业化公司,如颐海集团、蜀海集团、蜀韵东方及微海咨询等。受益于与这些公司的市场化合作,海底捞得以专注于核心业务,提升经营效率,实现规模化增长。


- ❹ -

漂亮的经营数据


“资本看好最根本的原因还在于它的核心经营指标非常漂亮,包括总体的收入增速、同店增长、利润率、翻台率等,是个很优质的标的。”内参君了解到,二级市场基石投资者们最看重的就是这些数据。(以下数据来自“IPO早知道”引用某知名金融集团分析报告)



▶  2015到2017年,海底捞收益分别是57.57亿元、78.08亿元、106.37亿元,复合年增长率为35.9%;



▶  海底捞年度利润由2015年的4.11亿元增至2017年的11.94亿元,复合年增长率为70.5%。



▶  海底捞的同店销售额在2016年度同比增长14.1%;2017年度同比增长14.0%。



▶  整体翻台率由2015年的每天4.0次,平稳增加至2016年的每天4.5次,以及2017年的每天5.0次。



海底捞招股书显示,根据沙利文调查,在海底捞的顾客有约99.3%满意而归,有98.2%会再次光顾。68.3%的顾客至少每月光顾一次海底捞。


所以,用投行人士的话说,海底捞是少有的一盘一盘菜端出来的上市企业(一桌桌挣出来的辛苦钱,不是靠投资、收购做大估值的)。近十年来随着市场上TMT行业新贵的出现,香港市场已经鲜有这样优秀的投资标的出现。

 

不采用“绿鞋机制”

张勇是真男人?还是怕股权被过多稀释?


本次IPO,海底捞董事长张勇决定不使用“绿鞋机制”,主承销商高盛和招银国际也基本接受了这个方案。


“绿鞋机制”是IPO发行中的一种护盘方式(就是上市公司会任命某一个主承销商为后市商,而后市商会在公司股价跌破IPO发行价后,通过在二级市场买入股票人为创造买盘,护盘拉高股价,并再将这些股票以IPO的价格卖给上市公司进行套利)。

几乎所有的IPO都会使用“绿鞋机制”,以保障后市的稳定,包括小米、美团点评等。张勇决定不使用,代表了海底捞和主承销商对于本次IPO极大的信心。

有分析解读张勇此举是非常男人的做法,这也给了市场一剂“强心针”。


但其实张勇也不会让海底捞IPO“裸奔”,或者完全交由市场决定。为了对参与IPO的各方负责,张勇采用的是自己的“护盘方法”,也就是筹集和成立自己的基金进行护盘和后市稳定。基金的资金来源是张勇本人及其亲朋好友,说明他有很强大的背后支持

而另一种分析则认为,张勇不使用“绿鞋机制”,是特别担心股权被更大的稀释。因为“绿鞋机制”的触发会带来“超额配售”。


“如果破发(股票发行上市当日就跌破发行价),投行可以从市场上买15%的股票来稳定股价。但如果没有破发,公司可能需要多发15%股票,相当于多稀释创始团队的股份了。而且多15%,融资额更大,投行会从公司赚更多佣金。”投资结构的业内人士对内参君解释。


海底捞的招股书显示,张勇和妻子舒萍目前在海底捞直接持股比例为33.5%。业内人士分析认为,张勇想严格控制稀释比例,因此本次IPO的发行规模非常有限,大约为总股本的10%。

海底捞到底值多少钱?

港股餐饮第一,距离千亿市值还有多远?


海底捞上市定价区间为90亿~120亿美元,相当于2019年预计净利润的22~28倍市盈率。

有分析认为,作为海底捞的底料供应商,颐海国际是火锅品牌二级市场中最好的对标。颐海国际在香港股价表现不俗,在上市的两年时间中,股价涨幅超过5倍,目前基于2018年预计净利润的市盈率为35倍。

所以说,海底捞估值倍数和火锅品牌的上市估值预期相符。



但有业内人士却认为,海底捞和颐海国际根本不可比,因为二者的逻辑(业务模式)并不相同,倒是可以和已经上市的港股同行呷哺呷哺对比(虽然大火锅和小火锅的管理难度、单店规模和门店空间也不完全一样)。

呷哺呷哺2017年市值峰值约为169亿港元,市盈率达到36.54。上市4年,股价由发行价4.70港元,涨至今年最高点17.5港元,涨幅也非常喜人。


内参君把所有港股餐饮上市公司的估值梳理了一番,发现目前PE(市盈率)最高的就是呷哺呷哺,26.7倍,其余都比较一般。从市值来看,海底捞上市后,毫无疑问就是第一了。如下图所示

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